以史为鉴关于两次金融危机的分析与判断

以史为鉴——关于两次金融危机的分析与判断

编者按：2010年起，中财办启动“两次全球大危机的比较研究”课题，邀请国务院发展研究中心、中国社科院、中国人民银行、中国银监会、北京大学以及国家开发银行等单位参与，参与单位分别从宏观经济、国际政治经济、货币政策、金融监管以及微观机制等角度对2008年国际金融危机和1929年“大萧条”进行了比较研究。本文为中国银监会课题组从金融监管的视角对两次全球大危机进行了分析对比。全文请参见2013年2月出版的《两次全球大危机的比较研究》一书(刘鹤主编，中国经济出版社). 　　2008年国际金融危机可谓“百年一遇”，对全球政治经济体系具有极大的冲击和塑性作用，其影响只有大萧条可相类比。通过对大萧条和2008年金融危机爆发的时代背景、原因、过程、应对和影响进行深入比较，以期做到以史为鉴，最大程度地避免大萧条对世界政经体系的巨大破坏力，并促进世界经济持续复苏和中国经济的健康发展。 　　两次危机都爆发于经济增长周期的末端 　　两次危机都是高速经济增长期积累的矛盾在经济动力耗尽后的总爆发，资本主义经济体系由此进入再平衡过程。 　　2008年国际金融危机是自20世纪30年代大萧条以来最为严重的经济危机，它对全球经济和社会造成重大冲击。此次危机与大萧条有着诸多相似之处，而其中最为本质的一点是两次危机都爆发于经济增长周期的末端。 　　大萧条所处的经济增长周期始于19世纪70年代国际金本位制的建立，结束于第二次世界大战；本次危机所处的增长周期始于二战后布雷顿森林体系的建立，一直持续到现在。这两次经济增长周期表现出许多共同特征： 　　其一，技术变革与市场扩张是这两次周期的根本动力。第一次增长周期的技术驱动力以电力和铁路为核心，第二次以网络和信息技术为核心。在第一次增长周期中，市场的扩张来自于资本主义殖民地的拓展；而在第二次增长周期中，中国等新兴经济体的兴起提供了新的市场空间。 　　其二，都贯穿着资本主义生产方式与意识形态的全球化。两次增长周期中，资本主义意识形态占据主导地位的国际政治经济体系，保证了经济金融全球化的迅速推进。第一次增长周期中的全球化浪潮以生产扩张和全球贸易扩展为特征，第二次全球化浪潮则以产业转移和金融自由化为特征。 　　其三，前期都出现经济高速发展和繁荣，且都伴随着新兴力量的崛起。在第一次增长周期中，国际金本位时期(1873—1914年)和20世纪20年代，是资本主义世界的高速增长期，以美国为代表的新兴资本主义国家迅速崛起。第二次增长周期中，布雷顿森林体系(1944—1973年)和20世纪90年代以来，世界经济迅速增长，以金砖四国为核心的新兴经济体扮演着越来越重要的角色。 　　与前述特征相对应，两次危机都是高速经济增长期积累的矛盾在经济动力耗尽后的总爆发，资本主义经济体系由此进入再平衡过程。 　　在经济周期的上行阶段，高速经济增长一方面加剧国内财富持有的两极分化，一方面导致新兴势力的崛起和国际经济格局的重大调整。当经济增长动力依然强劲之时，社会各阶层可在一定程度上分享增长收益，新兴势力也可在既有经济政治格局下获得发展空间，因此国内和国际各种矛盾被暂时掩盖。但是，一旦增长动力耗尽，上述各种矛盾就会逐步显现。例如，两次危机爆发后，都出现了对当时经济增长方式的强烈质疑，以及对现有社会和政治制度的极度不满，对全球治理机制进行改革的呼声高涨。在国内，危机引起经济衰退、失业高企，进而导致极端思潮滋生、社会稳定性下降、政局动荡不安；国际上，危机加剧国际政治与经济摩擦，激化国家民族矛盾，加速国际政治力量分化重组。主要国家不得不在国内积极调整经济结构、加固社会安全网和政府执政根基，在国际上推动全球利益协调机制(即全球治理机制)改革，使之适应变化的国际经济政治格局。 　　两次危机的多项度比较 　　从以下五个维度进行比较：时代背景、危机演变过程、政策应对、危机原因、影响。 　　(一)时代背景比较。 　　世界经济格局：大萧条和2008年国际金融危机均处于资本主义经济周期的末端；老牌和新兴强国的经济实力发生明显转换；国际货币体系动荡不安；国际资本循环极度脆弱。不同的是，大萧条前，以贸易自由化为核心的全球化浪潮已出现明显倒退；而2008年国际金融危机前，以金融自由化为核心的全球化浪潮高歌猛进，并将美国次贷危机迅速放大成席卷全球的金融危机。 　　世界政治格局：两次危机前，国际政治格局都经历了较大调整。不同的是，大萧条前，老牌与新兴资本主义国家在国际经济利益和政治权力上的争夺愈演愈烈，最终演化成第一次世界大战。而本次危机之前的20年，世界政治体系从美苏两极对峙平稳过渡到一超多强的多极化格局，国际局势总体保持和平稳定。 　　全球治理理念和机构：大萧条前，信奉“市场自我调节”的新古典主义经济学理论一直在资本主义世界占主导地位，政府动用货币政策和财政政策来调节经济的理论在当时闻所未闻。同样，布雷顿森林体系崩溃后，英美政府重新回归自由放任的“新自由主义”，以自由化、私有化、市场化为核心的“华盛顿共识”成为美国“改造”世界经济的利器。大萧条前，并不存在全球经济治理组织，作为全球政治治理组织的国联也才刚成立，治理作用和效力都很有限。2008年国际金融危机爆发时，以G7、联合国和国际金融机构为核心的全球治理机构已运作多年，但其权力分配与不断嬗变的国际经济格局之间严重脱节。 　　(二)危机演变过程比较。 　　两次危机爆发前，美国经济都经历了一段长期繁荣。大萧条前，美国出现长达十年的“柯立芝繁荣”；2007年次贷危机爆发前，世界经济亦经历了10余年的高增长和低通胀。 　　两次危机的演变路径相异。大萧条是产品供需脱节导致的，危机传播路径是生产性危机—全球金融危机—主要资本主义国家实体经济衰退。2008年国际金融危机是过度消费和过度金融创新导致的，危机演变路径是美国次贷危机—全球金融危机—主要发达国家实体经济衰退。 　　两次危机都对实体经济产生持久负面影响。大萧条持续整整四年，对实体经济产生强大冲击。与1929年相比，1933年整个资本主义世界工业生产下降40%，退回到比1913年还低10%的水平。2008年国际金融危机后，全球经济虽在主要国家大规模政策刺激下，实现了2010年强劲反弹，但2011年初开始，全球经济复苏力量明显减弱，2011年美欧经济再度陷入衰退的可能性大大增加。 　　(三)政策应对比较。 　　大萧条后，美国危机应对经历了从胡佛政府自由放任政策到罗斯福政府积极干预的转变。其中，罗斯福政府与2008年国际金融危机后美国政府的危机应对举措有诸多可比之处。 　　国内政策方面：两次危机后，美政府都采取了大规模财政刺激政策和宽松货币政策，并加强了对金融业的监管。罗斯福总统开政府宏观经济调节机制的先河；赋予美联储直接管理全国货币、信贷和利率的权利，事实上结束了自由银行制；通过《格拉斯·斯蒂格尔法案》，规定银行业实行分业经营。2008年国际金融危机爆发后，美政府接连出台大规模财政刺激方案，导致国债负担迅速加重；美联储大胆使用货币政策，采取了流动性工具创新、超低利率及“量化宽松”等一系列扩张性举措；通过《多德弗兰克法案》，强调金融业宏观审慎监管、严格监管标准、扩大监管覆盖范围以及强化机构协调监管等四方面内容。 　　国际政策方面：大萧条中，美国1930年出台提高关税的《斯穆特-霍利法案》，1933年拒绝参与国际社会共同干预全球大萧条的行动，导致资本主义国家间矛盾激化，对外纷纷打起关税战、倾销战和货币战，资本主义世界因此严重分化，政治对立不断加强。3年后，美国政府改变了在国际货币事务上的不合作立场，与英、法达成《三边协定》，建立国际金汇兑本位制，在一定程度上促进了国际货币体系的稳定。2008年国际金融危机爆发后，世界主要经济体吸取了大萧条教训。总体而言，各国保持了清醒和克制，没有出现政府主导的大规模贸易保护主义行动，同时，还进行了一定程度的货币合作，如相互提供流动性支持，推动国际金融货币体制改革等。 　　(四)危机原因比较。 　　大萧条的起因是美国生产过剩和全球市场容量萎缩之间矛盾加剧，是有效需求不足引致的危机，源于生产过剩。2008年国际金融危机的起因是美国嬗变为金融大国后，财富性收入与实体性收入不对称导致对消费能力的过度透支，源于过度消费和金融过剩。尽管在本质上迥然相异，但两次危机在以下方面存在诸多相似之处。 　　国内因素：首先，货币政策极度宽松，信用严重膨胀。20世纪20年代，美联储贴现率一降再降，直至1925—1927年才稳定在3.5%—4%，因此极大刺激了银行消费信贷和股市投机，制造了消费泡沫和股市泡沫。21世纪初新经济泡沫破灭后，美联储从2001年开始连续13次降息，在不到三年时间内将利率从6%下调到不到1%，之后又长期维持2%的低水平。房地产市场因此进入新的繁荣期，次贷泡沫不断膨胀。其次，放松金融监管，虚拟经济过度膨胀。20世纪20年代，美联储修改保证金交易制度为股市繁荣打了一剂催化剂。投资者仅用10%—15%的自有资本就可以交易股票，杠杆的过度使用导致股市泡沫不断积累。20世纪80年代后，美政府不断放松金融监管，放任过度金融创新。1995—2007年，美经济仅增长86%，美金融机构创造的金融衍生品余额却增长了870%。第三，贫富分化严重。社会各阶层从长期繁荣中获利不均，贫富差距明显扩大。1929年，全美最富有的5%的家庭平均收入比最低的40%的家庭要多18.3倍。次贷危机前，美国贫富差距的程度几乎与20世纪20年代同样严重。 　　国际因素：其一，全球经济严重失衡。大萧条时期的全球失衡表现为美国经济的迅速崛起，伴随的是美贸易顺差的持续扩大和黄金滚滚流入，金融体系泡沫膨胀。2008年金融危机前的全球失衡表现为美国实体经济的衰落，伴随的是美双赤字不断恶化、私人消费无度扩张和外部融资规模持续扩大。其二，国际货币体系存在内在缺陷。大萧条爆发于古典金本位制崩溃后的15年。跛足金本位制无法发挥稳定器作用，具体表现是金本位制核心原则(黄金自由流动、自由兑换和自由输出)遭到破坏，固有通缩倾向被放大；黄金偏在与双中心结构削弱了黄金作为货币的功能；国际上最后贷款人缺失等。2008年国际金融危机爆发于布雷顿森林体系正式崩溃后的35年。危机爆发是美元信用本位制下，全球金融霸主美国滥用美元信用、过度透支美元特权的结果。 　　(五)影响比较。 　　国际经济格局：两次危机都对国际经济造成巨大冲击，国际经济金融风险大增，例如大萧条绵延十年，而本次危机又衍生出欧美债务危机、全球性通胀和资产泡沫等巨大风险。此外，两次危机都引发了主要国家的经济结构调整；都加速了国际经济力量转换；都对国际货币体系产生巨大冲击。 　　国际政治格局：大萧条在政治上起到了放大民族冲突及意识形态差别的作用，促成国际上两大政治军事联盟的形成，最终引爆第二次世界大战。2008年国际金融危机加强了国际政治多极化趋势，新兴经济体群体崛起，南北力量发生明显变化；美国霸权进入收缩期；世界局部地区出现政治动荡，突出表现在中东北非政治海啸，欧元区高债务国政局不稳，美国爆发占领华尔街的大规模社会抗议活动。 　　全球治理：大萧条和后来二战的爆发使西方国家意识到全球治理的重要性。二战后，欧美建立了人类历史上第一个由国际机构管理的国际货币体系(即布雷顿森林体系)，并创建了以联合国等国际组织为核心的全球治理机构，以大国共治原则代替了国联的一致同意原则。2008年国际金融危机暴露出全球治理机构与世界经济现实的严重脱节，并由此催发了全球治理机构的改革浪潮。G20上升为全球经济治理首要平台，新兴经济体首次集体进入全球经济治理的核心圈。 　　几点判断与建议 　　中国应以大萧条为鉴，未雨绸缪，防止国际危机导致国内社会动荡。 　　到目前为止，本次危机仍未完全落幕。基于对两次危机性质与特征的比较分析，我们对于国际政治经济格局的发展有以下趋势判断： 　　首先，金融危机及其后续债务危机给全球经济带来更大不确定性，“二次探底”可能性增加。大萧条结束三年后，由于美联储过早收紧货币政策，导致美国经济二度衰退，直到二战爆发才完全从衰退阴影中走出。在本次危机后，世界主要经济体都采取了高强度的货币财政政策，虽然世界经济正在复苏之中，但复苏进程还很脆弱、很不平衡。美国等发达国家经济复苏缓慢、财政赤字高企、主权债务危机阴霾挥之不去；流动性过剩的影响日益突出，石油、粮食等大宗商品价格高位波动，新兴经济体物价面临较大上涨压力，因此，金融危机还远未过去，全球经济仍然存在再次下滑的可能。 　　其次，贸易保护主义有所抬头，但全球化趋势不会根本逆转。本次危机爆发后，尽管发达和新兴经济体在贸易、投资和金融领域采取了一些小规模的保护主义政策，但都仅是危机时期的临时政策，经济金融全球化的浪潮并没发生逆转，以协调和合作的方式抵抗危机、共谋发展仍是国际经济的主流。 　　最后，本次危机并未实质削弱美国经济金融根基，但国际货币体系多元化趋势加强。本次危机虽对国际政治格局造成巨大冲击，但美国经济金融力量并未受到根本削弱，美国经济依然拥有强大的创新能力和良好的弹性。依托于当前的国际货币体系，美国依然拥有转嫁危机的巨大特权。但与此同时，此次危机集中暴露出美元信用本位制的巨大缺陷，危机后美国债风险显著上升，美主权债务危机浮现，主要经济开始各寻远离美元的安全之道，国际货币体系多元化趋势进一步加强。 　　针对上述趋势判断，中国应以大萧条为鉴，未雨绸缪，防止国际危机导致国内社会动荡，具体包括以下建议。 　　第一，经济结构调整势在必行。本次危机的爆发表明以美国过度消费为主要驱动力的全球经济增长模式不可持续。危机后，美国经济必须走再平衡之路，即逐步提高负储蓄率，减少贸易逆差。与之相应，中国靠不断提高储蓄率扩大贸易顺差的增长模式也走到了尽头，必须通过扩大内需促进经济结构升级。 　　第二，重视政府对经济运行的调节。大萧条以来宏观经济的发展实践证明了政府干预对于经济正常运行的重要性，也成为各国政府实施宏观调控的重要理论依据。从大萧条和次贷危机的酝酿到爆发来看，宏观经济管理失误在其中起了推波助澜的关键作用。因此，宏观经济应在短期稳定和长期稳定间找到平衡，把握好政策的力度，要避免过度操作使政策本身成为经济不稳定的源头。 　　第三，审慎对待信用扩张。大萧条和此次金融危机的演化过程表明，对未来经济发展过度乐观的预期和金融投机很容易导致脱离实体经济基础的过度信用扩张，进而给经济与社会运行带来严重的系统性风险。因此，政府务必要保持对信用扩张的审慎态度，严格控制金融风险。 　　第四，运用宏观审慎政策，加强金融监管。过度而不受监管的金融业和金融产品创新分别是大萧条和次贷危机的重要根源。美国在金融监管方面的种种失误导致监管当局未能及时发现和识别风险，使风险不断积累直至总爆发。中国的金融监管体系才刚刚成形，要从次贷危机中吸取教训，进一步改善和加强金融监管体系，尤其是要重视宏观审慎政策的运用，防范系统性风险，保障金融与经济体系的安全有效运行。 　　第五，加强社会保障和维稳工作。本次危机后，中东北非出现政治地震；英国出现大规模城市骚乱；欧元区高债务国政局不稳；美国出现占领华尔街运动，并波及全球。中国虽未受危机直接冲击，但危机后面临艰巨的经济结构调整任务，人口老龄化趋势将与经济转型风险叠加，同时国际经济的持续动荡和社会极端思潮的传播也将对社会稳定造成潜在威胁。为防止社会动荡，中国应努力缩小收入差距；完善社会保障体系；防止国际极端思潮的传播。 　　第六，加强国际经济协调。大萧条发生后，大国相继采取的高关税保护主义政策导致国际贸易急剧萎缩、国际经济持续恶化和国际纷争越演越烈，最终引发第二次世界大战。本次金融危机后，国际经济金融全球化和现有全球治理体系的存在使国际经济协调的达成相对容易，但需注意两个问题：一是各种形式的保护主义阴云并未完全散去，这不利于世界经济复苏，或成为更严重危机的来源；二是过度协调，也可能加剧国内经济问题。

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